而今年新三板最大利好或是公募基金入市與私募基金參與做市。

程曉明

企巢新三板學(xué)院院長，從1993年在中國證券業(yè)協(xié)會(huì)第一次翻譯納斯達(dá)克交易規(guī)則，近10年來為中國的納斯達(dá)克積極奔走，被稱為“新三板教父”。

10年來為新三板“煽風(fēng)點(diǎn)火上躥下跳”

1993年，程曉明在中國證券業(yè)協(xié)會(huì)，做的一件很重要的事就是翻譯納斯達(dá)克交易規(guī)則，“當(dāng)時(shí)我就告訴自己這一輩子就做這一件事了，就是推動(dòng)中國的”納斯達(dá)克“，把做市商制度引入中國。”

程曉明用“煽風(fēng)點(diǎn)火上躥下跳”這8個(gè)字來概括這13年為新三板所做的努力。

1996年，程曉明到社科院讀博士，論文題目就叫《中國上市公司治理結(jié)構(gòu)研究》。在寫論文的某一天早上，他好像頓悟一樣，突然明白了做市商的核心作用并不是大多數(shù)人所認(rèn)為的提供流動(dòng)性，而是引導(dǎo)投資者對他們看不懂的高科技公司進(jìn)行估值定價(jià)！

這是其對做市商制度的一個(gè)突破性認(rèn)識(shí)。

2005年，一個(gè)偶然的機(jī)會(huì)，他看到中關(guān)村非上市股份有限公司證券公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)資料，“當(dāng)時(shí)我一下就認(rèn)定這就是我們中國的納斯達(dá)克雛形。”

他馬上找到了中關(guān)村管委會(huì)的投融資處。“我跟他們講，報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)就是中國的納斯達(dá)克，而核心一定是做市商制度，我們一起來為這個(gè)做呼吁和發(fā)動(dòng)吧！”

自那以后，他開始到全國各地去宣講關(guān)于新三板的規(guī)則制度，為新三板“煽風(fēng)點(diǎn)火”，然后與相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)接洽溝通，向企業(yè)、證券行業(yè)宣傳鼓動(dòng)，做一個(gè)傳達(dá)的作用，也就是“上躥下跳”。

今年或迎公募入市與做市商放開

隨著股轉(zhuǎn)公司成立，新三板也迎來了一系列政策利好。2014年，做市商制度實(shí)施。2015年，新三板掛牌企業(yè)井噴。他也成立了企巢新三板學(xué)院，繼續(xù)參與和見證著新三板的成長。

現(xiàn)在，新三板的掛牌企業(yè)有7700多家，6月27日分層正式開始。程曉明得償所愿，但新三板的流動(dòng)性問題卻一直讓人擔(dān)憂。

對此，程曉明呼吁“稍安勿躁”，在其看來，新三板目前在走“先規(guī)范后活躍”得正確理性路徑，一如10年前一樣，他對新三板未來充滿信心。“中國的證券市場發(fā)展到現(xiàn)在也才20多年的時(shí)間，新三板在中國作為新生事物，能在兩年間發(fā)展到如今的規(guī)模已經(jīng)難能可貴。”

本著穩(wěn)健的原則，程曉明預(yù)計(jì)，今年內(nèi)新三板還將有兩個(gè)重大的政策利好，一是放開公募基金入市，二是放開投資機(jī)構(gòu)參與做市，兩項(xiàng)制度都值得期待。

以下為指南君整理的程曉明專訪實(shí)錄：

觀點(diǎn)摘要：明年新三板投資者門檻或降至300萬

現(xiàn)在新三板比去年低迷，除了主板沒去年火的原因外，本身協(xié)議轉(zhuǎn)讓這項(xiàng)交易制度就比較低效。大家知道協(xié)議轉(zhuǎn)讓有兩個(gè)問題，第一呢，很難成交，因?yàn)榻灰椎碾p方會(huì)討價(jià)還價(jià)，打個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋确絽f(xié)議轉(zhuǎn)讓呢，越來越像男女自由談戀愛，為什么現(xiàn)在單身男女比古代這么多，就是戀愛方式“成交率”低。

所以現(xiàn)在很多人都喊新三板要競價(jià)交易，我認(rèn)為這樣的說法也不準(zhǔn)確。因?yàn)楦們r(jià)交易的本質(zhì)其實(shí)不是競價(jià)，它的核心是第三方撮合。那我們看一下新三板，現(xiàn)在有沒有第三方撮合交易？當(dāng)然有！那就是目前的做市交易。

我認(rèn)為北京證券交易所這個(gè)中國第三個(gè)證券交易所，其實(shí)跟滬深交所一樣，也有一套撮合系統(tǒng)，他撮合的原則同樣也是競價(jià)交易，只不過它這個(gè)“競價(jià)”不像滬深交易所是在買賣雙方兩個(gè)投資人之間直接撮合，而是在做市商和投資人之間撮合來撮合的原則，但你不能說這就不是競價(jià)，對吧？只是現(xiàn)在做市報(bào)價(jià)的價(jià)差越大，數(shù)量也少，因?yàn)?0多家做市商競爭不夠，導(dǎo)致做市制度好像發(fā)揮作用不是很大。但不管怎樣，新三板現(xiàn)在嚴(yán)格說來是有競價(jià)交易的。

那新三板到底現(xiàn)在交易清淡的原因是什么？

就政策來說，我認(rèn)為是因?yàn)檫€有一個(gè)東西沒改或說改得不夠：500萬的個(gè)人投資者門檻。當(dāng)初為了避免“散戶化”，把投資者門檻設(shè)得比較高是沒錯(cuò)的。那現(xiàn)在有沒有可能降低這個(gè)門檻呢？就我觀察，是完全有可能的。從監(jiān)管層釋放的信號(hào)看主要有兩個(gè)依據(jù)：

一，去年11月份，中國證監(jiān)會(huì)制定并發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見》有寫道：“現(xiàn)階段暫不降低投資者準(zhǔn)入條件，暫不實(shí)行連續(xù)競價(jià)交易。”

我認(rèn)為“現(xiàn)階段不降低”意味著“下一階段肯定會(huì)降低”；

二，股轉(zhuǎn)公司在關(guān)于分層的文件當(dāng)中，有一句話叫“創(chuàng)新層優(yōu)先進(jìn)行制度的改革”，那目前新三板最該改革的制度是什么？就是交易制度，而交易制度當(dāng)中最該的就是500萬元的投資者準(zhǔn)入門檻。所以我估計(jì)，新三板個(gè)人投資門檻應(yīng)該會(huì)在明年從目前的500萬降到300萬。

觀點(diǎn)摘要：因300萬可支撐日成交額120億

為什么我說先降到300萬比較合理？而不是100萬甚至50萬？

首先我們要搞清楚為什么希望三板活躍，我認(rèn)為最核心的不是融資，而是為掛牌公司融資提供定價(jià)依據(jù)。證券上的融資功能，不是定增融了多少，只是體現(xiàn)在通過交易，為公司提供一個(gè)市場價(jià)格，因?yàn)橛辛耸袌鰞r(jià)格公司的融資就比較容易定價(jià)，因?yàn)槿绻悴唤灰?，就沒有市場價(jià)格，融資的時(shí)候就很難確定融資價(jià)格，這也是企業(yè)股權(quán)融資的核心所在難點(diǎn)所在。

所以我們確實(shí)要活躍新三板，但活躍的目的要搞清楚，不是為了把三板變成一個(gè)投機(jī)的的賭場，讓大家來高拋低吸炒股票，而是為了給三板掛牌公司提供定價(jià)依據(jù)。

既然如此，那我們來算一下，首先為哪些企業(yè)解決這個(gè)定價(jià)融資問題？

我認(rèn)為首先是創(chuàng)新層。那么按近一千家創(chuàng)新層企業(yè)算，如果只是為了給融資提供定價(jià)依據(jù)的話，每天有個(gè)兩三百萬股的交易量，我認(rèn)為就夠了。

那么近千個(gè)創(chuàng)新層公司，平均交易量大概為每天每個(gè)公司500萬元，考慮到有些公司規(guī)模大，基本上僅創(chuàng)新層一天100億交易量就差不多了，再加上基礎(chǔ)層，新三板每天能有120個(gè)億是理想的狀態(tài)了。

所以我認(rèn)為，把個(gè)人投資門檻降低到300萬已經(jīng)能支撐這120億的交易量，不用太急著降到更低。

降多降少其實(shí)不是關(guān)鍵，關(guān)鍵是在于有沒有在降，我相信最遲到明年一定會(huì)降，大家要稍安勿躁。

觀點(diǎn)摘要：新三板如今在走“先規(guī)范后活躍”路徑

最近經(jīng)常聽到有人抱怨新三板發(fā)展太慢，我都是開導(dǎo)他們。

新三板要發(fā)展有兩條路，第一個(gè)就是目前在走的路，先提高掛牌標(biāo)準(zhǔn)、加強(qiáng)監(jiān)管，也就是先進(jìn)行制度性規(guī)范，然后再逐步探討讓交易活躍起來；第二條路，在各方面制度還沒完善的情況下，貿(mào)然把三板搞得異?；馃峄钴S。哪種路徑才是正確的？

毫無疑問，肯定是目前的路徑！要把市場做大做強(qiáng)，首先肯定要規(guī)范，就像車子一樣，如果排量只有1.0，我現(xiàn)在突然給配5.0，把5檔變到8檔，你一時(shí)適應(yīng)得了嗎？

欲速則不達(dá)。至今新三板已經(jīng)有了很多政策想象空間，各方要有信心和耐心。

觀點(diǎn)摘要：優(yōu)先股是利好但只是“補(bǔ)充”政策

最近新三板推出了首個(gè)優(yōu)先股，這是讓企業(yè)多一個(gè)融資品種，總體來說是好事情。但在目前交易不活躍導(dǎo)致定價(jià)和融資功能不足情況下，不宜把優(yōu)先股的意義過于放。

第一，新三板是支持企業(yè)創(chuàng)新，而企業(yè)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)需要有人共同承擔(dān)，就要靠股權(quán)融資，也就是平時(shí)所說的普通股。企業(yè)股權(quán)融資一定是以普通股為主，如果是優(yōu)先股融資的話，企業(yè)反而不敢拿著這優(yōu)先股融資的錢去創(chuàng)新，因?yàn)樗麩o法保證這筆資金使用出去了以后能夠能得到穩(wěn)定的收益。

所以優(yōu)先股只能作為一個(gè)補(bǔ)充，不能把優(yōu)先股利益過于放大，甚至拿優(yōu)先股來替代普通股，還是要力推普通股。

觀點(diǎn)摘要：限制類金融只是階段性現(xiàn)象

近期新三板對類金融企業(yè)比較嚴(yán)格，我認(rèn)為這是一個(gè)階段性現(xiàn)象，從長期來看，類金融看上新三板應(yīng)該是沒有問題的。

其一，新三板支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)。就像一個(gè)足球隊(duì)一樣，巴塞羅那隊(duì)梅西是中場，后衛(wèi)是皮克斯，巴塞羅那光靠梅西單打獨(dú)斗是不行的。新三板同樣如此，主角當(dāng)然是實(shí)業(yè)經(jīng)濟(jì)、科技創(chuàng)新企業(yè)，但還要有其他角色給主角喂球，我認(rèn)為類金融企業(yè)就是這個(gè)喂球的角色。

那現(xiàn)在為什么股轉(zhuǎn)要限制類金融企業(yè)？一來是從去年情況看，類金融企業(yè)融資的數(shù)量是有點(diǎn)多了，有點(diǎn)喧賓奪主了；二來是類金融企業(yè)融的資并沒有過多用于新三板的中小型企業(yè)，就是你把球踩住了，卻沒傳給隊(duì)友，直接自己沖大門了。你說是不是不對？

所以引發(fā)了一點(diǎn)“民憤”，讓股轉(zhuǎn)不得不采取一點(diǎn)措施，最后就是大家看到的“一刀切”，但是我想情況也不會(huì)長期這樣，只是階段性的。